源自：投资者网

　　《投资者网》蔡俊

　　百奥赛图的IPO之路，漫长且复杂。

　　近期，公司更新招股书。从申报科创板IPO至今，已有约两年时间过去。更早之前，公司成功登陆港交所，市值一度超百亿。

　　但伴随内部和市场环境变化，公司呈现出各种矛盾：业绩高速增长并实现扭亏为盈，但实控人背负大额债务，更关键的是因研发路径转变，公司研发实力遭遇挑战，并陷入一场或左右前途的专利纠纷。

　　游走在“钢丝”边缘

　　2023年，百奥赛图申请科创板上市获受理。同年，公司营业收入、归母净利润分别为7.17亿元、-3.83亿元。在盈亏平衡的关口，公司寄望于再度的资本融资实现跨越。

　　如今，约两年时间过去，公司的经营发展已发生明显变化。2024年，公司归母净利润达3354.18万元，首次实现年度盈利。同期，公司经营活动产生的现金流量净额2.11亿元，2023年该数据为-7664.64万元。

　　表面上，公司的盈利、现金流等经营数据达成关键一跃。但挖掘内核，公司和实控人仍游走在“钢丝”边缘。

　　2024年，公司负债率65.28%，货币资金余额4.04亿元可覆盖短期有息负债。更关键的是，实控人沈月雷夫妇已有约1亿元的大额债务风险。

　　根据招股书，截至本次IPO申报前，沈月雷为员工股权激励平台实缴出资以吸引优秀人才和维持团队稳定，以个人名义对外借款。2023年10月，其向深圳市招银贰号股权投资合伙企业（有限合伙）借款的8817.98万元到期。为偿还该款项，沈月雷于2023年7-9月向多家机构新增借款合计8900万元，该借款最早将于今年12月到期。

　　不止如此，另一实控人、沈月雷的配偶倪健于2024年底向北京银行取得1500万元借款，主要用于缴纳早前公司一笔收购交易的纳税义务。

　　因此，眼下的科创板IPO对公司及实控人而言，资金补流的意义重大。根据招股书，公司本轮IPO计划募资11.85亿元，较早前的18.93亿元有所降低。募投方向不变，仍为药物早期研发服务平台建设项目、抗体药物研发及评价项目、临床前及临床研发项目、补充流动资金。

　　而更深层次的问题，在于公司的核心竞争力，或已受到各种挑战。

　　研发空心化或加速

　　沈月雷的发家，始于大洋彼岸的实验室。当时，其通过基因编辑技术处理试验鼠，并卖给罗氏、强生、GSK等外资大厂，由此赚到第一桶金。回国创业公司后，正逢国内创新药站上风口，沈月雷开始思考将试验鼠的基因编辑路径复制到创新药靶点上。

　　2022年，沈月雷站在了人生的高光时刻。同年，百奥赛图挂牌港交所上市，公开发售获得超额认购逾4.9倍，引入5家基石投资者，上市后市值一度超百亿。

　　彼时，公司因推出“千鼠万抗计划”而闻名市场。该计划依托公司独有的RenMice技术平台，开展规模化抗体药物的开发。

　　若“千鼠万抗计划”达成，公司将解决抗体药物的靶点拥挤、开发时间长成本高等研发问题。简单说，公司可极大提高转化医学效率，进而实现业绩的增长；站在资本的角度，公司的估值或将继续被放大。

　　然而，公司自创立起，研发的基因始终不浓。2022年，公司研发人员627人，其中专职和兼职分别为58人、569人。

　　2023年，公司加速推进“千鼠万抗计划”。同年，公司完成中超900个靶点的全人抗体开发，并将其定为里程碑事件，认为早期规模化研发基本结束，战略重心也从“抗体发现”转向“成果转化”。同时，公司密集签署超100项药物合作开发/授权协议，合作逐渐轻资产化。

　　换句话说，公司的路径从自主研发转向平台授权，即直接输出技术而非自建团队，以此降低对专职人员的依赖。2023年，公司研发团队363人，较2022年锐减，其中专职和兼职分别为14人、349人。同期，公司研发费用4.74亿元，同比下降32.3%，并表示“大规模研发投入阶段结束”。

　　另一组数据，或更说明公司对研发路径的态度转变。2022年到2024年，公司研发投入占营业收入的比例分别为130.96%、66.17%、33.04%。

　　这种成本重构或迁移了公司的价值，即核心竞争力从“内部研发”转向“技术平台+抗体库”。受此驱动，硬币的两面开始展现。2022年到2024年，公司营业收入分别为5.34亿元、7.17亿元、9.8亿元，年复合增长率达35.52%。但另一面，公司研发能力空心化加速或不可避免。

　　2023年底，陈兆荣、李志宏等两名高管相继离任，两人均从事公司创新药研发。报告期内，公司研发费用3.24亿元，同比下降31.6%；研发人员进一步下滑至337人，专职仅剩5人。

　　陷入专利纠纷

　　百奥赛图的研发含金量，还遭到了同行的挑战。

　　2024年9月，和铂医药将公司告上法院，指控公司技术平台侵犯其“结合分子”专利，该专利涉及利用转基因动物制备全人源仅重链抗体的关键技术。之后，公司向国家知识产权局提起专利无效宣告请求。

　　今年6月，国家知识产权局作出决定，维持涉案专利的专利权有效。同月，公司在官方公众号上回应该案件，并重点列出两家平台的差异：公司平台大片段原位替换为人源120+个V基因，完整携带人类重链可变区基因组，和铂医药平台仅引入9个V基因，且为小片段转基因技术，并提到和铂医药的专利将在2025年7月22日到期。

　　专利纠纷的隐患浮出水面，也让市场对公司真正的研发能力产生更多关注。以创新药开发为例，公司拥有5个临床阶段的管线，但均处于临床一/二期，距离商业化仍有较长路要走。

　　不止如此，2024年公司抗体开发收入3.18亿元，其中来自多玛医药、科迈生物等关联方的占比达到18.85%。其实，2022年公司就向多玛医药提供抗体开发服务，取得里程碑收入7000万元，并于2023年签订合同继续获得相关收入。

　　对此，上交所在问询函中，要求公司解释核心技术的先进性，以及关联交易等事项。公司回复称，核心技术及平台均为自主开发，是开展各类业务的基石。同时，公司解释多玛医药的沿革历史，并认为其从公司购买管线的情况具备现实合理性。

　　截至目前，公司港股市值约80亿元左右。在一片争议和质疑中冲击科创板，公司能否走出当下的困局，有待观察。（思维财经出品）■